美国REITs连载之二十九|MGM Growth Properties LLC（MGP）

投行VCPE部落 2022-03-20

ABS讲坛 ABSLecture

听百家之言，问ABS之道问资产证券化之道，寻资产证券化之术ABS界精英翘楚、各抒己见、碰撞思想，行他山之石之益，呈著说立言之机。

一、公司概况MGM Growth Properties LLC(纽约证券交易所代码：MGP)的组织形式是一个伞型合伙的房地产投资信托基金(通常称为“UPREIT”)，其中，该公司基本上所有资产都是通过经营合伙企业经营的，而该合伙企业是由MGP和米高梅（MGM）的某些其他子公司拥有的，其唯一普通合伙人是该公司的子公司之一。

MGP从事大型目的地娱乐和休闲度假村的收购、拥有和租赁，其各种设施包括赌场博彩、酒店、会议、餐饮、娱乐和零售产品。目前拥有一系列物业，包括拉斯维加斯和美国其他地方的11个顶级目的地度假村，俄亥俄州诺斯菲尔德的MGM Northfield Park，纽约州扬克斯的帝国度假村赌场，以及一个零售和娱乐区，拉斯维加斯的The Park。截至2018年12月31日，公司的目的地度假村、公园和MGM Northfield Park总共包括大约27，400间酒店客房，270万平方英尺的会议面积，150家零售店，300家餐饮店和20个娱乐场所。

二、业务模式

MGP通过有限合伙企业将其持有的The Mirage、Mandalay Bay、Luxor、 New York-New York、Park MGM、Excalibur、ThePark、Gold Strike Tunica、 MGMGrand Detroit、Beau Rivage、Borgata和MGM National Harbor的不动产通过主租约（The MasterLease）租赁给米高梅（MGM）的子公司。主租约的初始租期为10年，自2016年4月25日起生效，此后可根据租户的选择将租期延长4个五年。主租约规定，任何期限的延长必须适用于主租约项下的所有资产。主租约为三重净租赁结构, 它要求承租人支付与其资产相关的所有成本，包括房租、房地产税收、保险、公用事业和日常维护费用，这样确保了和主租约相关的现金流在租赁期内能够得到很好的预测。此外，通过主租约，MGP还拥有米高梅（MGM）部分资产的优先收购权，如果米高梅（MGM）选择在未来出售该资产，MGP可以行使该优先收购权利。

主租赁项下的租金由“基本租金”和“百分比租金”组成。基本租金约占总租约年租金总额的90%，而百分比租金约占总租约年租金总额的10%。基本租金约定第二至第六个租期内每年要有2.0%的固定增长。此后，每年2.0%的增长将由下层租户承担。百分比租金在主租期前六年是固定数额，然后每五年根据租户的调整后年均净收入进行调整。主租赁合同还包括一些契约，要求承租人承担与米高梅（MGM）财务报表相关的持续报告义务。这些契约与米高梅（MGM）向美国证券交易委员会(SEC)公开披露的财务报表相结合，使MGP得以持续了解米高梅（MGM）的财务状况。主租赁还要求米高梅（MGM）在与租户合并的基础上，将EBITDAR与租金的比率保持在1.10:1。

例如，2017年10月5日，MGP从美高梅（MGM）手中收购了美高梅国家港（MGM National Harbor）的房地产资产，并添加到出租人与承租人之间现有的主租约中。因此，主租约项下的年租金增至7.567亿美元，按比例分摊至2017年剩余租赁年。与此交易相关，主租约被修改，规定米高梅国家港口的初始租期在2024年8月31日结束。此后，对于米高梅国家港的主租期可由承租人选择延长，期限为初期续租期，直至当时的主租期结束或下一个更新期的较早期限。然而，如果承租人选择在米高梅国家港主租期之后不续订米高梅国家港的租约，承租人也将失去在最初十年租赁期结束时就其余财产的续约的权利，即在2026年到期时，承租人也将失去对其他财产的租赁权。

通过上述长期三净主租赁协议，MGP通过将经营合伙企业的全资子公司(“业主”)拥有的物业出租给米高梅的子公司(“承租人”)，产生了相当大一部分收入。

三、物业投资组合情况

截至2018年12月31日。MGP拥有超过271万平方英尺的会议面积，超过121万平方英尺的赌场面积和超过27400间酒店房间。下表总结了截止到2018年12月31日MGP的物业情况，涵盖了包括游戏，酒店，会议，餐饮，娱乐、零售和其他度假设施和活动在内的多元业态。包括位于拉斯维加斯大道的6家大型娱乐和游戏相关物业:曼德勒湾(MandalayBay)、幻影酒店(Mirage)、帕克米高梅酒店(ParkMGM)、纽约-纽约酒店(New York-New York)、卢克索酒店(Luxor)和神剑酒店(Excalibur)，以及位于纽约-纽约和帕克米高梅酒店(Park MGM)之间的餐饮和娱乐区Park。除拉斯维加斯外，MGP还拥有市场领先的赌场度假村:密歇根州底特律的米高梅金殿酒店(MGM Grand Detroit)、密西西比州的博河酒店（Beau River）和黄金罢工图尼卡酒店（Gold Strike Tunica）、新泽西州大西洋城的博加塔酒店(Borgata)和马里兰州乔治王子县的米高梅国家港口酒店(MGM NationalHarbor)，以及俄亥俄州诺斯菲尔德的洛克西诺斯菲尔德公园。

表1物业组合情况

注：TRS: Taxable REIT subsidiaries 应税REIT子公司

（资料来源：MGP2018年年报）

图1主要物业

（图片来源：MGP官网）

四、股权结构及分红

截至2018年9月30日，MGP持股5%以上的股东共有五个，其中第一大股东为BARROW HANLEY MEWHINNEY & STRAUSS LLC，第二大股东为Capital Research Globle investors，其次是世界上第二大基金管理公司Vanguard Group Inc。

表2 大股东持股数量及比例

股东名称	直接持股数量	占已发行普通股比例（%）
Barrow Hanley Mewhinney & Strauss LLC	9,530,728.00	13.44
Capital Research Globle investors	6,913,787.00	9.75
Vanguard Group Inc	4,568,903.00	6.44
Kayne Andersen Rudnick Investment Management LLC	3,896,550.00	5.50
American Century Companies Inc	3,704,885.00	5.23
合计	28,614,853.00	34.86

（资料来源：Wind）

普通股每季度每股派息情况如下：

表3 MGP普通股每股派息情况

单位：美元

年度	第一季度	第二季度	第三季度	第四季度
2018	0.4200	0.4300	0.4375	0.4475
2017	0.3875	0.3950	0.3950	0.4200
2016	-	0.2632	0.3875	0.3875

（资料来源：MGP2018年年报）

根据普通股的市场价格并且假设所有股息进行了再投资，下面的折线图将过去32个月（从2016年4月20日开始至2018年12月31日）MGP普通股的累计股东总回报率与富时全国房地产投资信托基金股票指数（NAREIT）和标准普尔500指数进行了比较。按照100美元的初始投资规模，可以看出MGP普通股的近32个月的累计股东总回报率高于NAREIT和标准普尔500指数。

图2：累计股东总回报的比较

（资料来源：MGP2018年年报）

五、经营业绩

得益于长期的推动公司成长及为股东创造价值的商业策略，MGP在2018年完成了大约23亿美元的交易额，这些交易为公司增加了1.6亿美元租金收入，比2017年增加了21%。自2016年4月IPO以来，累计交易额超过47亿美元，租金收入增长了约69%。

MGP2018年全年总收入为10.02亿美元，比2017年7.66亿美元，增加2.36亿美元。在2018年全年收入中，来自REIT的收入为8.69亿美元，来自TRS的收入为1.33亿美元。

表4 收入构成一

（资料来源：MGP2018年年报）

从收入构成上看，2018年租金收入7.46亿元，占总收入的74.44%，为MGP贡献了近四分之三的收入。

表5 收入构成二

（资料来源：MGP2018年年报）

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大势

《中国经济导报》是国家发展改革委主管，是国家指定的发布依法必须招标的投资建设项目招标公告的报纸;是国家指定的发布企业债券公告的报纸;是国家指定发布价格公报的报纸。是为全国人大政协两会、夏季达沃斯、深圳高技术交易会等重要会议提供专刊、特刊的指定报纸。

《用“技术之匙”穿透资产让资产证券化回归本质》为题在2019年9月20日05版刊登了深度报道。

点击阅读：因【ABS评论】资产证券化两大“拦路虎”：定价权和行业监管

当前的资产证券化市场存在两大急需解决的问题：

一是，行业的定价权；

二是，相关的行业监管法规尚需完善。

博弈行业定价权：在券商等传统金融机构“垄断”行业定价权的背景下，整个标的资产的分级、评估都必须要符合券商的标准。

“但目前的行业现状是，符合券商标准的基本都是大型机构的资产，而不是中小企业的资产。而在现实的另一面，广大中小企业对于资产证券化业务存在大量需求，却被传统的金融机构拒之门外。

行业监管尚待完善：法律法规的缺失，导致的一个直接问题是行业标准的缺失，目前资产证券化是由法律法规的规定，但是这个不是行业标准，而且现在仅有的行业标准太宏观。”

所以目前的资产证券化（ABS）都有点偏离其本质，它的核心应是企业的还款能力，并非拘泥于抵押物以及担保方的主体信用。

用“技术之匙”穿透资产，使资产证券化行为回归本质，让投资人重新审视行业潜力，从而重新评估资产方归还资金并带来收益的能力，即创造未来现金流的能力。

科技的模式和逻辑里，并不是打造信用或者信任体系，不需要信任谁不信任谁，只需要看现金流产生的源头和数据，勾勒出这个企业真实的经济行为，然后看现金流的汇集能力能够支撑多大的还款能力，就可以做出决定。“一切以现金流和还款能力为唯一标准。”

现阶段往往因为无法真正穿透资产，所以不得不用抵押和担保来作为融资依据。“如果真正发生了违约，资金方往往要通过冗长的法律程序来追讨资金，而且往往还会面临许多困难。也正因此，需要用技术穿透事实，保证还款现金流的生成，甚至在某些情况下，即使对方企业兑付出现问题，但是投资人能够看到企业是在真实运营并不断产生和汇集现金流的，也能及时采取延期等各种措施来灵活处理，而且是有依据有预期的处理。”

“让数据回归最本源，让我们通过数据看到最为客观的事实。”在利用区块链技术进行数据监管过程中，数据的采集和模型的建立是和区块链技术同等重要的核心问题。“真正监控现金流不是看合同加报表，以及每个月的银行流水，而是企业真正生成现金流的经营行为以及结果，多个数据形成的逻辑闭环，数据取得后不可篡改，交叉检验，这样才形成可以用来进行现金流大数据分析的基础。”

“这会是未来的大趋势，不会是昙花一现。”这是区块链融资的未来，

市场潜力待深挖，巨大的融资缺口是因素之一。据了解，2018年，世界银行、中小企业金融论坛、国际金融公司联合发布的报告显示，中国中小企业数量达到5600万户，潜在融资需求达29万亿元左右，其中41%的中小微企业存在信贷困难，迫切需要金融机构提供支持。

市场大势将聚，响应政策号召是因素之二。央行、银监会等部门联合发布的《中国小微企业金融服务报告（2018）》中要求进一步改进中小微企业金融服务的思路，提出要“加强金融科技运用，提升小微企业金融服务效率”，这就为金融科技的发展指明了方向。据了解，随着区块链、大数据等新技术手段在金融系统的应用，银行风控手段也在不断完善，通过科技赋能，银行也有能力，有意愿承接一批中小微企业的融资业务，解决小微企业融资难、融资贵的问题。

实际上，连锁美容美发店、连锁咖啡餐饮、牙医诊所、宠物医院、甚至足底按摩连锁都是没有固定资产，但是强现金流的行业。“应用到供应链领域以及其他领域想象空间更巨大。

“现在世界上也许只有3%的好资产能够被证券化，比如受制于抵押物、担保人、信用评级或者人工协调成本等，而区块链技术和方法后，可能会有30%的资产能够被证券化，不是从现有的资产证券化里切一块技术服务‘蛋糕’来锦上添花，而是创造了一块增量市场。”

————来源：祺鲲科技

解读【深度解读S基金】证券通证来助力！

我国PE二级市场方兴未艾

S基金机会涌现，潜在交易量巨大，机遇与挑战并存

2006年至2015年，市场累计存量人民币PE/VC基金规模达到3万亿元，由于经济震荡下行导致投资人流动性问题显现，有尽快转让PE基金份额意愿的LP持续出现，基金违约事件屡屡发生。按照2%的转让需求保守估计下，市场潜在转让空间约568亿人民币。同时，2010年以前成立的基金陆续进入清算期，存量规模超过1.2万亿元，尾盘交易空间庞大。

在“蹒跚学步”的中国私募股权二级市场中，信息不对称导致的“柠檬市场（The Market for Lemons）效应”是对市场参与者最严峻的挑战。所谓的柠檬市场效应，是由于交易一方不掌握商品真正价值的信息，因此只能通过市场上的平均价格来判断质量，并且因为难以分清商品好坏，也只愿意付出平均价格。同样，在中国PE二级交易市场上，由于信息不对称严重，购买者认为出售基金份额的LP之所以选择出售是因为资产价值比交易价格低，因此购买者只愿意支付更低的价格。而持有优质基金份额但急需流动性的LP因为无法证明自身持有份额的优质性，也只好承受低价完成转让。

虽然国内已经建立了多个私募基金二手份额交易平台，如北京金融资产交易所、上海股权交易中心等，但这些平台目前发挥的最大作用仅限于拓宽了交易信息披露的渠道。对于二手份额交易的实际完成和投资收益的最终实现而言，具有专业素质的投资机构和中介机构仍然是不可或缺的。

那么Pre-IPO式PE还有戏么？

Pre-IPO类型的PE，本质上做的就是一二级市场的套利，想赚钱就要低买高卖，按照几年前疑似九鼎投资吴总的话说“投资成败不能寄希望于增长,只能寄希望于价差,买的便宜是赚钱的王道。”，然而自“全民PE”以来，项目估值越来越高，市盈率从8倍、10倍、12倍，一直涨到现在的15倍左右，很多TMT、医药、军工项目，或者突击入股性质的项目，动态市盈率高达20倍以上，都快估值倒挂了。

低买越来越难，只能寄托于高卖了，然而“注册制”的加速会导致高卖也会越来越难。别看现在科创板股票动辄都是50、60倍市盈率以上，但是猪不可能一直在天上飞，毕竟还有一个叫“价值规律”的东西管着。以前是只要项目能上市就能赚大钱，现在就要看天吃饭了。有个朋友的项目，投后都快10亿了，上了603开头的主板，又发了25%的新股，稀释了一些，到去年下半年，大盘掉到2700的时候，市值就剩不到20亿了，现在勉强20多亿，关键这项目还是在申报期前半年的突击入股，要锁定三年，将来解禁照例要跌，给大宗接盘还得再打折，哥们儿自嘲说：“将来就是退出了，年化收益也就比余额宝稍高一些。。。”

即便如此，为什么“还有戏”呢？原因有二，都是源于中国特色。

一、退出通道上，中国特色的注册制也不是真的不审了，而且核准制变成注册制还需要时间，所以还有套利空间，虽然空间变窄。

二、募资渠道上，什么LP出资人愿意接受越来越窄的盈利空间？这还是一个中国特色，那就是各级政府引导基金、行业基金，这些钱不完全以盈利为目。

当然，一线股权投资机构很多都不喜欢这类引导基金，条条框框太多，又是反投比例，又是投资地域、行业限制，忙活了几年，挣的管理费很多时候像极了招商引资的中介费

在中国，VC/PE基金退出方式首选IPO，其次为股权转让，回购、并购等，通过S基金实现退出的比例非常之少，仅仅占到0.11%，这也反映出国内的二级市场交易还面临着难以规模化的问题。然而，能够实现IPO的企业百里挑一，IPO后市值稳定保持至投资人退出期的企业更是凤毛麟角。在2018年5月证监会发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（简称“减持新规”）的背景下，即使公司实现IPO，是否能够维持高估值也仍是未知数。后期入场的基金，即便等到所投企业上市，也有可能无法获得可观回报。从并购方面来看，2017年国内战略投资交易数量虽然刷新了历史纪录，但绝对值依然不高。

市场亟需新的退出渠道。

目前市场上已经有了更多的退出渠道

例泰坦资本：UT-ST-IPO/三体穿透·投资参与退出机制

点击阅读：

投后管理 | 破解退出难：S基金和境外资产证券通证化的应用！

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融资破局

融资最主要的两个机制问题：交易成本高、信用风险大，所以解决融资难度问题要瞄准这两个根本性的问题，区块链在该方面有着天然的优势。

技术管理资产是手段，但却无法做到消灭不合格资产

技术永远提升的是效率，至于人性的复杂恐怕得交给上帝。

证券通证近期资讯

10 Oct 2019

区块链国内政策

-· VCBlo Financing Accelerator

案例精彩分享

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超级证券体系

l 金融：

基于区块链的2000万美元金融服务证券通证项目。

390万美元的借贷平台证券通证项目。

由宾夕法尼亚州政府支持的通证化风险投资基金。

l 房地产：

纽约37个单元的公寓/零售业的通证化项目

泰国价值10亿美元的房地产通证化项目。

经过四轮融资、上限达7亿美元的通证化房地产基金。

由巴西房地产支持的1500万美元STO项目。

德国2.26亿美元的通证化房地产基金

加利福尼亚和纽约的通证化住房抵押贷款。

l 债券：

由阿布扎比一家国有投资银行发行的5亿美元通证化伊斯兰债券。

法国兴业银行集团在一个通证化担保债券试点项目中投入1.12亿美元。

Currency.com发行的一种白俄罗斯通证化政府债券。

l 能源&采掘：

美国石油资产的特许权使用通证化项目。

KoreConX为非洲和中东的可再生能源项目提供数字证券。

全球矿业领军企业PCF Capital与KoreConX联手发行2.5亿美元数字证券

l 媒体：

Proxima Media公司以ST形式筹集1亿美元用于投资媒体内容。

Pixelmatic游戏工作室通过ST筹集1600万美元开发游戏。

在资产证券化的环节，当前能够证券化的资产已经不能够满足现代人的需要，一些大宗商品、无形资产（比如著作权、股权、理财产品、债权）等，在现有的证券体系内，很难做到证券化并进入流通领域。

一

机构入场第一门户！ Bakkt将成为证券通证资产市场的重大推动力

Bakkt首轮融资1.825亿美元，参与首轮投资的投资机构包括波士顿咨询集团、Galaxy Digital、维港投资、洲际交易所、微软风险投资部门、Pantera Capital等。借由其强大的背景，Bakkt被视为推动传统机构投资者进入证券通证资产世界的第一个便捷门户。

10 月 26 日，被誉为「牛市之光」的 Bakkt 发文称，其比特币期货合约单日交易量达到 1179 个BTC，创下新的历史记录。

CME（芝加哥商品交易所）交易量约 5 万个 BTC。

2017 年 CME（芝加哥商品交易所）与 CBOE（芝加哥期权交易所）上线比特币合约时，市场的反应热烈。其中，CBOE 首日交易额为 3900 多个 BTC，CME 首日交易额达到 5200 多个 BTC，并且 BTC 日内涨幅均超过 10%。

美东时间8月16日，纽交所母公司洲际交易所（ICE）旗下数字资产平台Bakkt正式宣布，将于9月23日推出实物交割BTC期货合约，已经得到美国金融衍生品最高监管机构商品期货交易委员会（CFTC）的批准，经过了自我证明流程，开始了用户验收测试，最终将在ICE美国期货市场上市和交易，在ICE美国清算所清算。这是全球首例实物结算的期货合约。【利好】

二

Fundament 已经获得德国金融监管机构 BaFIN 的批准，发行了第一个可以提供给个人投资者的基于ETH的通证房地产债券化，规模 2.5 亿欧元（ 2.8 亿美元），通证化债券将对所有零售投资者开放，没有最低投资限制。

换句话说，其他国家的民众也可以通过购买以ETH，从而间接投资德国商业地产。一位德国金融监管机构的代表在接受采访时表示：“我们批准了 Fundament 的招股说明书。【利好】

三

STO代表了传统资产和加密融资之间的桥梁，允许更多人参与。涉及房地产市场的STO是STO的常见用例。全球房地产市场价值217万亿美元，如果该部门通过继续采用STO方案来提高效率，那么更多的巨头资本流入这一领域。大型传统玩家已经开始进入该市场。例如：中国交通银行使用区块链网络完成了住宅抵押贷款支持证券（RMBSs）的重大发行。

民生银行与中信银行合作打造的基于区块链的国内信用证信息传输系统一期(Blockchain based Letter of Credit System , 简称BCLC)成功上线。2017年7月21日上线首日，系统就完成了首笔一亿人民币的国内信用证业务。

同期：美洲银行着眼采用以太坊智能合约信用证，联合微软加速部署区块链技术

美洲银行贸易与供应链金融主管Ann McCormack展示了一种基于以太坊的新版本应用，演示了如何实现自动化创建备用信用证。【利好】

这个区块链解决方案要解决的问题就是微软财政（Microsoft Treasury）——这家科技巨头的一种内部银行，最近的估值高达1200亿美元——拥有超过1000种不同的银行账户，只有这些账户的供应商数量要比美洲银行还要多。此外，美洲银行向广泛的潜在供应商提供信用证。

为了能够真正利用将这种工作流移动到区块链上所带来的网络效应，就需要更多的银行使用这种服务，以及更多的供应商能够利用这种技术。

这就是互操作性可以真正发挥作用的地方。

例如，美洲银行与汇丰银行合作推出了一种区块链供应链项目，该项目使用了Linux领导的超级账本。然后，微软成为了企业以太坊联盟（EEA）的创始成员之一。

因此，传统金融业的碎片正在逐渐被反映到区块链上，很有可能会需要每一种解决方案能够彼此互操作。【利好】

观势-动态

伦交所深度参与的交易所AAX

实际上，近年来传统金融证券交易所入局加密市场已经屡见不鲜，并且多集中于交易所领域。

近期，背靠伦敦证券交易所的交易所 AAX 宣布即将上线，传统资本征战加密世界的阵线联盟也随之扩大。

与 Bakkt 背后的纽交所不同，伦交所将深度参与 AAX 运营，并为 AAX 带来大量的潜在的机构用户资源，而这得益于伦交所的合作伙伴网络。

“伦交所有一个 Partner Network （合作伙伴网络），接入的公司超过 300 多家，包括大型金融机构、监管机构，以及美林、摩根斯坦利、高盛、瑞银和中金公司等银行和金融巨头。”Thor Chan 解释称，“我们与伦交所的战略合作使得 AAX 成为这个网络里最高级别的合作伙伴。我们可以通过这个网络，直接与伦交所的机构客户对接，这是市面上的交易所所没有的（资源）。”

面对数字证券通证资产浪潮，无论是纽交所、纳斯达克，还是伦交所，这三家世界顶尖的交易所，都不希望错过。

Bakkt 与 AAX 相继上线，标志着纽交所和伦交所均已正式入局，

观势--

查理·芒格所：宏观是我们必须要接受的，而微观才是我们能有所作为的。

在宏观周期的力量面前，每个人都很渺小，只能被动接受。

如果對週期缺乏清醒的認識，微觀上再怎麼努力也很容易變成徒勞

大势--

1、证券通证目前主要是华尔街精英·投行·在推动( 索罗斯量子基金等)，近几个月很多华尔街的其他大型机构的人出来进入证券通证生态，且伦敦香港日本新加坡迪拜澳洲等二三级金融中心在持续跟进，所以证券通证赋能实体经济是大趋势。

2、华尔街为什么要推动证券通证,因为证券通证把全球所有价值资产都证券化了(房产股债艺术品IP大宗等)，华尔街的金融精英们要的是:

全球金融定价权、全球金融游戏规则

3、如何赴美做证券通证,合法合规是关键，最好参照现有美股上市标准来进行，主体，财务，法律，信息披露等，让投资人在信息公开透明的环境下做选择，即保护发行方也保护投资者。

让外资投资中国企业，解决了当地税收和就业，促进当地产业发展，这就是Blockchain以证券通证的形式对当前阶段实体经济最大的赋能。